Sehr geehrte Damen und Herren,
der am 28. Februar ausgebrochene Krieg der USA und Israels gegen den Iran sowie der am 7. April vereinbarte Waffenstillstand prägen das Geschehen an den internationalen Finanzmärkten. Die bis Ende Februar insgesamt positiven globalen Wachstumsperspektiven werden derzeit auf den Prüfstand gestellt.
Deutlichstes Anzeichen für die veränderten Rahmenbedingungen, mit denen sich Wirtschaft und Finanzmärkte auseinandersetzen müssen, ist der zwischenzeitlich drastisch gestiegene Ölpreis.
Aufgrund der mehrwöchigen Sperrung der Straße von Hormus, durch die in Friedenszeiten ca. 20% der globalen Ölförderung verschifft werden, wurde die weltweite Energieversorgung empfindlich beeinträchtigt. Verschärft wurde das Problem durch die gezielten Angriffe des iranischen Mullah-Regimes auf Öl- und Gasförderanlagen in den Golfstaaten, deren vollständige Instandsetzung Jahre dauern wird. Selbst im Falle erfolgreicher Friedensverhandlungen ist daher nicht davon auszugehen, dass die Energiepreise zügig in Richtung der Vorkriegsniveaus sinken werden.
Die unmittelbare Reaktion der Kapitalmärkte auf den Kriegsausbruch folgte dem klassischen Muster: Aktien tendierten – mit Ausnahme von Ölwerten – schwach, Zinsen stiegen über das gesamte Laufzeitenspektrum, und der Goldpreis sowie der US-Dollar legten als vermeintlich sichere Anlagen zu. Die volkswirtschaftlichen Wachstumsprognosen wurden zurückgenommen, während die Ökonomen gleichzeitig ihre Inflationsschätzungen erhöhten. Umso heftiger fiel die Gegenbewegung aus, als der Waffenstillstand bekannt gegeben und die Freigabe der Straße von Hormus angekündigt wurde: Rohöl verbilligte sich deutlich und zog die Anleiherenditen mit nach unten, Aktien haussierten und bescherten dem Dax mit einem initialen Plus von 5% den höchsten Tagesgewinn seit 2022.
Ungeachtet des Ausgangs des Konflikts befinden sich die internationalen Notenbanken – und vor allem die Europäische Zentralbank – wieder in einem Dilemma. Einerseits lassen die gestiegenen Öl- und Gaspreise höhere Inflationsraten erwarten, die eine Straffung der Geldpolitik erfordern würden. Andererseits gehen von den gestiegenen Energiekosten aber dämpfende Effekte auf die Wirtschaft aus, die wiederum gegen höhere Leitzinsen sprechen.
Zusätzlich überlagert wird diese komplexe Gemengelage von den sehr unterschiedlichen Interpretationen der bisher erreichten Verhandlungsergebnisse durch die USA und den Iran, womit die Verunsicherung der Anleger zunächst anhalten dürfte.
Im Folgenden werden wir näher beleuchten, welche Chancen und Risiken sich unseres Erachtens aus der veränderten Weltlage ergeben und welche Schlüsse wir daraus für den weiteren Verlauf des Börsenjahres ziehen.
In diesem Sinne wünschen wir Ihnen eine spannende Lektüre!
Iran-Krieg sorgt für erneute Phase der Unsicherheit
Mit dem Angriff der USA und Israels auf den Iran, der Ende Februar begann, wurde eine neue Phase der Verunsicherung an den internationalen Finanzmärkten ausgelöst. Zunächst dominierte noch die von Äußerungen Trumps beflügelte Hoffnung, dass es sich – ähnlich wie beim ersten Überfall auf den Iran im Sommer 2025 – lediglich um eine kurze Attacke handeln würde, aus der die Angreifer rasch siegreich hervorgehen würden. Doch die hartnäckige Gegenwehr des Mullah-Regimes, das nicht nur den Schiffsverkehr in der Straße von Hormus zum Erliegen brachte, sondern auch die „feindliche“ Energieinfrastruktur in den arabischen Nachbarländern massiv schädigte, zeigte, dass sich die Aggressoren offensichtlich verkalkuliert hatten.
Der Preis für Rohöl – einer der wichtigsten Kostenfaktoren für die globale Wirtschaft – verdoppelte sich binnen weniger Tage. Trotz der Freigabe rekordhoher Ölreserven durch die Internationale Energieagentur pendelte er sich anschließend auf deutlich erhöhtem Niveau ein, bevor die am 7. April verkündete Waffenruhe für Entlastung sorgte.
Die Aktienmärkte büßten bis Ende Februar aufgelaufene Gewinne wieder ein, wobei es das vom Energieimport besonders abhängige Deutschland naturgemäß am stärksten traf. Aber auch amerikanische Technologiewerte, die weiterhin von Sorgen um die Finanzierbarkeit der KI-Revolution und die Gefährdung des Geschäftsmodells klassischer Software-Anbieter belastet wurden, gehörten zu den Verlierern im ersten Quartal.
Nochmals zulegen konnten Edelmetallnotierungen, die allerdings von den bis Ende Januar erzielten Gewinnen wieder einen Großteil abgeben mussten. Neben dem Goldpreis wertete auch der US-Dollar auf, da das internationale Kapital die Vereinigten Staaten als Netto-Energieexporteur im Hinblick auf die Kostenexplosion als weniger gefährdet einstufte.
Sinkende Wachstumsprognosen, steigende Inflationserwartungen
Der am 7. April bekannt gegebene Waffenstillstand zwischen den USA und dem Iran, der auch die Öffnung der Straße von Hormus für den Schiffsverkehr vorsah, ist ein Schritt in die richtige Richtung, da er die grundsätzliche Verhandlungsbereitschaft der beiden Kontrahenten unterstreicht. Dennoch steht das Abkommen auf tönernen Füßen und ist aufgrund anhaltender Streitigkeiten über die Auslegung der getroffenen Vereinbarungen noch ein gutes Stück von einem dauerhaften Friedensschluss entfernt.
Während die Finanzmärkte ein klassisches „Risk off“-Szenario (fallende Aktienkurse, steigender Goldpreis, aufwertender US-Dollar) sehr schnell eingepreist hatten und anlässlich der ersten positiven Verhandlungsergebnisse eine ebenso kräftige Erleichterungsrallye starteten, lassen die Volkswirte die veränderten Rahmenbedingungen erst allmählich in ihre Wachstumsschätzungen einfließen. So revidierte der Internationale Währungsfonds seine globale Wachstumsschätzung für 2026 gerade von 3,3% auf 3,1%.
Die deutschen Wirtschaftsforschungsinstitute haben ihre Prognose für das inländische BIP-Wachstum sogar von 1,3% auf 0,6% halbiert. Interessant ist hierbei, dass die Institute nicht nur den Iran-Krieg als Bremsfaktor identifiziert haben, sondern den größeren Teil der Abwärtsrevision auf hausgemachte Probleme (Stichworte: Reformstau, abnehmende Wettbewerbsfähigkeit) zurückführen. Auch das ifo-Geschäftsklima, das wichtigste Konjunkturbarometer für Deutschland und die Eurozone, trübte sich deutlich ein und zerstörte damit zunächst die Hoffnungen auf einen fiskalpolitisch untermauerten Aufschwung. Insbesondere die von den Unternehmen erfragten Geschäftserwartungen für die nächsten sechs Monate zeugen von großer Skepsis und signalisieren das Risiko eines weiteren Stagnationsjahres.
Der „Liberation Day“ und seine Folgen
Zum Jahrestag des von Donald Trump ausgerufenen „Liberation Day“ (4. April 2025) zeigt sich, dass die mit seiner Zollpolitik angestrebten Ziele weitgehend verfehlt wurden. Mehrere Untersuchungen belegen, dass die Kosten der verhängten Importzölle überwiegend von den Importeuren und amerikanischen Verbrauchern getragen wurden. In der Industrie wurden weiterhin massiv Arbeitsplätze abgebaut, und auch die mit den Importzöllen erzielten Staatseinnahmen bleiben mit 170 Milliarden US-Dollar deutlich hinter den Schätzungen zurück, zumal Ende 2025 nur noch 42% der US-Einfuhren den „Liberation Day“-Zöllen unterlagen.
Vergleichsweise robust präsentiert sich dennoch das gesamtwirtschaftliche Wachstum in den USA. Die richtungsweisenden Einkaufsmanagerindizes im verarbeitenden Gewerbe und im Dienstleistungssektor notieren über der Expansionsschwelle und lassen bisher keinen Rückschluss auf eine bevorstehende deutliche Abkühlung zu. Aufgrund der eigenen Energievorkommen ist die Abhängigkeit der Vereinigten Staaten vom globalen Öl- und Gashandel geringer. Dennoch leiden auch amerikanische Unternehmen und Verbraucher unter den gestiegenen Weltmarktpreisen für Energie, was sich unter anderem an den Tankstellen bemerkbar macht.
Der wesentliche Wachstumstreiber der US-Wirtschaft bleibt der ungebrochene Boom der KI-Investitionen. Hinzu kommt die trotz gestiegener Energiekosten bisher stabile Nachfrage der Konsumenten, die bis vor kurzem auch vom „Wealth-Effekt“ des amerikanischen Aktienmarktes profitierten. Allerdings zeigen jüngste Daten, dass sich das Konsumklima in den USA zuletzt deutlich eingetrübt hat.
Notenbanken unter Anpassungsdruck
Der haussierende Ölpreis hat zu deutlich steigenden Inflations- und Zinserwartungen im Global Fund Manager Survey der Bank of America geführt und wirkt sich somit auch auf die Geldpolitik der Notenbanken aus.
Nachdem vor Kriegsausbruch noch zwei Zinssenkungen der amerikanischen Federal Reserve im laufenden Jahr erwartet worden waren, wurden diese während des Kriegs komplett ausgepreist. Aktuell beginnen die Derivatemärkte zwar wieder, eine Zinssenkung für 2026 einzupreisen. Dennoch dürfte die Fed zunächst eine abwartende Haltung einnehmen, um die Gefahr möglicher Zweitrundeneffekte der gestiegenen Energiepreise besser einschätzen zu können. Zudem ist die nächste Fed-Sitzung (29. April) die letzte von Noch-Amtsinhaber Jerome Powell – unter der Annahme, dass sein designierter Nachfolger Kevin Warsh rechtzeitig im Senat bestätigt wird.
Wesentlich stärker von höheren Energiekosten betroffen ist die Wirtschaft in der Eurozone, so dass sich auch die Europäische Zentralbank mit dem Risiko anziehender Inflationsraten auseinandersetzen muss. Auf dem zwischenzeitlichen Höhepunkt des Ölpreises (119 US-Dollar für ein Fass Brent-Öl) preisten die Derivatemärkte bereits drei Zinserhöhungen für das laufende Jahr ein. Zuletzt bildeten sich die Markterwartungen jedoch wieder auf ein bis zwei Zinsschritte zurück. Die Inflation-linked Swap-Sätze, die die vom Markt erwartete zukünftige Inflation messen, zeigen für die Eurozone – anders als für die USA – einen deutlichen Anstieg gegenüber der Vorkriegsperiode.
Insgesamt bleibt festzuhalten, dass der monetäre Rückenwind, der die Aktienmärkte lange angetrieben hatte, deutlich abgeflaut ist und die Geldpolitik sich im Falle zunehmenden Inflationsdrucks wieder zu einem Belastungsfaktor entwickeln könnte.
Unternehmensgewinne expandieren trotz schwacher Wirtschaft
Angesichts der Herausforderungen und potenziellen Risiken, mit denen die Börsen seit Beginn des Iran-Kriegs konfrontiert sind, zeigen sich diese bemerkenswert stabil. Der amerikanische Leitindex S&P 500 und der Blue Chip-Index der Eurozone – der Euro Stoxx 50 -, notieren nur wenige Prozentpunkte unter ihren historischen Höchstständen. Dies gilt auch für den deutschen Leitindex DAX 40, während die gesamtwirtschaftliche Leistung in Deutschland – das Bruttoinlandsprodukt (BIP) – seit 2019 per Saldo praktisch stagniert.
Die wichtigste Ursache für die seit Jahren erfreuliche Entwicklung deutscher Aktien liegt darin, dass es sich bei deren Schwergewichten um global agierende, margenstarke und effizient gemanagte Unternehmen handelt, die nicht repräsentativ für die deutsche Binnenwirtschaft sind.
Wie unsere Grafik zeigt, sind Unternehmen durchaus in der Lage, ihre Erträge auch bei einer stagnierenden oder nur moderat expandierenden Wirtschaft zu steigern.
So lag das deutsche Bruttoinlandsprodukt Ende 2025 lediglich 0,6% höher als Anfang 2019, während die Gewinne der im MSCI Deutschland vertretenen Unternehmen um knapp 26% stiegen. In der Eurozone, in der die Wirtschaft im selben Zeitraum um 7,7% wuchs, legten die Unternehmensgewinne sogar um 46% zu. Neben der globalen Ausrichtung dürften Margenausweitungen aufgrund von Preiserhöhungen, Kostensenkungen und den daraus resultierenden Produktivitätszuwächsen ein wichtiger Faktor sein.
Die Erwartung steigender Unternehmensgewinne ist auch im laufenden Jahr ein bedeutender Treiber für die Aktienmärkte.
Für das Jahr 2026 werden überwiegend prozentual zweistellige Ertragszuwächse erwartet, wobei man den Unternehmen in den asiatischen Schwellenländern die stärkste Dynamik zutraut. Einschränkend ist jedoch anzumerken, dass sich die Eintrübung der wirtschaftlichen Rahmenbedingungen aufgrund der gestiegenen Energiepreise bisher nur unwesentlich in den Gewinnschätzungen niedergeschlagen hat. Die derzeit anlaufende Quartalsberichtssaison, in deren Rahmen die Unternehmen ihre Geschäftsausblicke an das aktuelle Umfeld anpassen werden, wird Aufschluss darüber geben, inwieweit die recht ambitionierten Gewinnschätzungen möglicherweise nach unten revidiert werden müssen.
Die bis vor kurzem noch deutlich gestiegene Bewertung führender Aktienindizes hat sich im Zuge der Marktkorrektur bereits relativiert. Vor allem der amerikanische Technologiesektor, der aufgrund der befürchteten Disruption im Software-Sektor und der überbordenden Kreditaufnahme zur Finanzierung der KI-Investitionen zuletzt in der Kritik stand, ist im Vergleich zu den amerikanischen Standardwerten wieder günstig bewertet..
Ein weiterer Belastungsfaktor, der die Perspektiven der Aktienmärkte zu Jahresbeginn dämpfte, hat sich weitgehend verflüchtigt. Die optimistische Stimmung, die mit sehr hohen Investitionsquoten privater und institutioneller Anleger einherging, ist nämlich einer gesunden Skepsis gewichen. Stellvertretend für verschiedene Sentiment-Indikatoren, die alle in die gleiche Richtung weisen, zeigen wir den Bull/Bear-Indikator des amerikanischen Hauses Investors Intelligence. Dieser klassische Kontraindikator misst den Grad des Optimismus bzw. Pessimismus der amerikanischen Börsenbriefschreiber.
Zwar hat der Pessimismus der amerikanischen Börsenbriefschreiber noch nicht die Extremwerte früherer Indextiefpunkte erreicht, aber die deutliche Stimmungsabkühlung ist auf jeden Fall positiv zu werten.
Eher Volatilität als dynamischer Aufschwung
Der Nahost-Konflikt bleibt das bestimmende Thema an den Börsen, und die Lage ist nach wie vor fragil. US-Präsident Trump ist praktisch zum Erfolg verdammt, wenn er noch eine kleine Chance auf einen Sieg bei den Kongresswahlen im November haben will. Aktuell befinden sich seine Zustimmungswerte in der Bevölkerung jedoch auf einem neuen Tiefpunkt, so dass demokratische Mehrheiten im Senat und Repräsentantenhaus wahrscheinlicher geworden sind.
Sollte es kurzfristig zu erfolgreichen Friedensverhandlungen mit dem Iran kommen, in deren Rahmen auch die Straße von Hormus von beiden Seiten freigegeben würde, würden die Aktienmärkte dies mit Sicherheit positiv aufnehmen. Aber auch in diesem Fall würden die höheren Energiekosten und die daraus erwachsenden latenten Inflationsgefahren einem dynamischen Börsenaufschwung wie in den vergangenen Jahren unseres Erachtens entgegenstehen. Wir gehen vielmehr davon aus, dass die Entwicklung der führenden Aktienindizes wie bereits in den letzten Monaten zunächst weiter von Unsicherheit und kräftigen Schwankungen geprägt sein wird. Dennoch bieten auch solche Marktphasen durchaus Chancen, die wir durch gezielte Umschichtungen in den Portfolios weiterhin aktiv nutzen werden.
Defensive Positionierung bei Anleihen
Der Anstieg der Energiepreise und die damit verbundenen höheren Inflations-erwartungen belasteten seit Anfang März die Anleihemärkte. Da infolgedessen sowohl bei der Fed als auch bei der EZB eine weniger expansive Geldpolitik eingepreist wurde, stiegen vor allem bei kurzen Laufzeiten die Renditen und führten zu einer Verflachung der Zinsstrukturkurven. Mit Blick auf den weiteren Jahresverlauf halten wir eine defensive Positionierung im Rentenbereich weiterhin für angeraten. Titel mit kurzen bis mittleren Restlaufzeiten bieten unseres Erachtens ein günstigeres Risikoprofil als Anleihen mit längeren Laufzeiten, zumal die direkten und indirekten Kosten des Iran-Kriegs die globale Verschuldungsproblematik zusätzlich verschärfen.
Die Risikoaufschläge von Unternehmensanleihen – insbesondere im High Yield-Segment – haben sich zuletzt im Zuge erhöhter Risikoaversion weiter ausgedehnt, wenngleich sie im langfristigen Vergleich noch relativ niedrig ausfallen. Da im Umfeld steigender Zinsen generell die Gefahr von Kreditausfällen zunimmt, ist unsere Anlagepolitik auch im Bereich höher verzinslicher Anleihen zurückhaltend. Das tendenziell zunehmende Risiko in diesem Segment kommt auch in dem Global Fund Manager Survey zum Ausdruck, in dem eine erhöhte Gefahr finanzieller Risiken aufgrund von Kreditausfällen konstatiert wird.
Zentralbanken setzen weiter auf Gold
Der Goldpreis hatte in der heißen Phase des Iran-Kriegs vor allem aufgrund erhöhter Erwartungen hinsichtlich steigender Leitzinsen und eines festeren Dollars Gegenwind. Der derzeit wichtigste fundamentale Treiber für den Goldpreis – die anhaltenden Käufe durch internationale Notenbanken – ist jedoch weiterhin intakt und hat dazu geführt, dass die Goldbestände der Notenbanken inzwischen einen höheren Anteil an deren Reserven haben als amerikanische Staatsanleihen.
Somit bleibt Gold trotz des inzwischen erreichten beachtlichen Preisniveaus weiterhin ein wichtiger diversifizierender Baustein in unseren Portfolios.
